A portfolio.hu gazdasági oldalon jelent meg a Capital Economics elemzőjének William Jackson-nak az összefoglalása a magyar helyzetről, melyet nagyon figyelemre méltónak tartunk, és változtatás nélkül közlünk:

Már öt éve a költségvetési megszorítások és a felfutott külső adósság leépítésének fájdalmas útján jár az ország és utóbbi elviselhető szintre csökkentéséhez olyan óriási mértékű további kiigazítás kell még a gazdaságban, ami társadalmilag és így politikailag csaknem vállalhatatlan - foglalja össze a meglátását pénteken kiadott anyagában a Capital Economics. Az elemzőcég londoni szakértője, William Jackson amellett érvel, hogy a gyenge gazdasági növekedés és a magasan maradó munkanélküliség idővel olyan szintre növeli a társadalmi elégedetlenséget, hogy a gazdaságpolitikusok el fognak gondolkodni az alternatív megoldásokon, így a magánszektorbeli "hátsó ajtón keresztüli" csőd lehetőségén. Mindebben pedig a 2014 tavaszára várható választásoknak katalizátor szerepe lehet. A valószínűleg inkább a magánszektorban lezajló csőd megnyithatja az utat a gazdasági növekedés előtt, ez pedig a gazdaságpolitikusok számára vonzerőt jelenthet. Egyúttal viszont eladási hullámot okozhat a magyar piacokon, a banki hitelezést pedig tartósan visszafoghatja - vázolja az előnyöket és hátrányokat az elemző.

Nem csak az államadósság a fontos

Arra mutat ugyanis rá, hogy nemcsak az államadósság magas szintjével (és annak jelentős devizaalapú részével) kell foglalkozni, hanem a magánszektor jelentős, ráadásul hangsúlyosan devizaalapú eladósodásával is. Ez a háttér ugyanis, illetve a forint elmúlt években bekövetkezett gyengülése az emelkedő adósságterheken keresztül ugyanis fékező hatást fejthet ki a gazdaságra.

A devizaadósságról

Az elemző hangsúlyosan foglalkozik a magyar gazdaság rendkívül magas külső adósságával, amely tavaly év végén a GDP közel 120%-át érte el. Amint az alábbi ábrán látszik, ez térségi összevetésben szintén kiemelkedő és abban nemcsak az állam, hanem a bankok devizalapú kötelezettsége is lényeges szerepet játszik (a lakossági/vállalati devizaalapú hitelek közvetítésén keresztül). Ez, illetve az is számos nehézséget felvet, hogy a banki devizaalapú adósság jellemzően rövid futamidejű, így folyamatosan megújításra szorul.

Willam Jackson emlékeztet arra, hogy nemzetközi tapasztalatok, illetve a szakirodalom alapján 60% feletti külső adósságráta már érezhetően visszafogja egy adott gazdaság növekedési ütemét, ahogy azt az alábbi ábra is jelzi.

Hogyan legyen masszív többlet?

A Capital Economics számításai szerint ahhoz, hogy 5 éven belül a GDP 60%-a alá lehessen szorítani a külső adósságrátát, a folyó fizetési mérleg GDP-arányos többletének mintegy 3,5%-ot kellene tartósan elérnie (kb. 1000 milliárd forintot, dupláját a tavalyinak). Ehhez olyan feltételezéseket vett alapul, miszerint a devizaadósság átlagos kamatterhe 5%, a forint az euróval szemben hosszú távú átlagához, azaz 250-ig visszaerősödik és a nem adóssággeneráló tőkebeáramlás évente a GDP 2%-ra visszaemelkedik.

Egy ilyen masszívan többletes folyó mérleghez az exportteljesítmény várható gyengélkedése miatt az import, azaz a belső kereslet (lakossági fogyasztás, beruházás) féken tartása kellene, ez viszont fájdalmas lenne az egyébként is adósság visszafizetéssel küzdő magánszektor számára. Kalkulációik szerint a fékezett importbővülés miatt a magyar GDP évente 1% körüli ütemben tudna csak nőni, míg a foglalkoztatás stagnálna, jó esetben kissé bővülne. Az indonéz és thaiföldi válság tapasztalata az volt, hogy a magas külső adósság után a korábbi masszív folyó fizetési mérleg hiány jelentős többletbe átfordulása mindkét országban tartósan alacsonyabb gazdasági növekedést okozott a válságot követő 5 évben.

A választások okozhatják a késztetést

Az elemző érvelése szerint ez a magyarországi helyzet (gyenge gazdasági növekedés, magas magánszektorbeli adósságterhek, kevés új munkahely) fokozódó társadalmi elégedetlenséghez, a további megszorítások elutasításához vezetne egyre szélesebb rétegekben. Mivel már öt éve a költségvetési megszorítások, illetve a magas adósságterhek visszafizetésének útján jár a magyar gazdaság, mindez oda vezethet, hogy a 2014-es választásokra készülve a gazdaságpolitikai döntéshozók egyre inkább nyitottá válhatnak az adósságkezelés alternatív megoldásaira, azaz a csőd bizonyos formáira. Mivel a gazdaság masszív folyó fizetési mérleg többletet, az államháztartás kamatfizetési nélküli (elsődleges) egyenlege pedig mérsékelt többletet mutat, így egy esetleges államcsőd bejelentése (devizaalapú adósságra) nem kényszerítené az országot azonnali további fájdalmas költségvetési megszorításokra, sőt az adósságtehertől való megszabadulással a gazdaság elindulna a növekedési pályán.

"Hátsó ajtós" csődök jöhetnek

Ezek tehát a vonzó oldalai lennének egy esetleges államcsődnek, mégsem ezt valószínűsíti alap esetben a Capital Economics elemzője, hanem inkább a magánszektorbeli adósságterhektől való nem-szokványos megszabadulást. A devizaadósságnak ugyanis nagyobb része a magánszektorban található (banki hitelek anyabanki forrásból), emiatt legnagyobb esélyt annak ad William Jackson, hogy a kormány igyekszik meggyőzni a hitelszerződés résztvevőit a részleges adósság elengedésről. Ennek azért is ad nagyobb esélyt, mivel a magyar kormány az elmúlt hónapokban már tett ilyen lépéseket (pl. végtörlesztés, árfolyamrögzítés), most pedig a helyi önkormányzatok adósságának enyhítése is felmerült (pl. Erste Bank, Hódmezővásárhely). Az elemzésben ezt a fajta megoldást "hátsó ajtós csődnek" nevezi a szerző annak leegyeztetett formája miatt. Arra számít, hogy az eddigi adósságteher-csökkentési megoldások útján halad majd a kormány, illetve kiterjeszti azokat a magánszektor különböző szereplőire, hogy így, azaz a bankok veszteségén keresztül mérsékelje az ország külső adósságát.

Kit érinthet?

Három forgatókönyvet vázol fel az elemző attól függően, hogy milyen széles kört vonna be a kormány a devizaadósság például 25%-os részének elengedésébe (előbb a háztartások, majd az önkormányzatok, végül a vállalati hitelek is együttesen belekerülnének ebbe). A legszélesebb körnek lehetővé tett 25%-os devizaadósság-elengedés mellett az elemző azzal kalkulál, hogy a magyar bankszektor Bázel III szerinti Tier 1 tőkemegfelelési mutatója mindössze 1%-ra zuhanna, ami kb. 4 milliárd eurónyi, a GDP 4%-ának megfelelő tőkepótlást tenne szükségessé. Ezt érvelése szerint az anyabankok remélhetőleg tudnák még vállalni, azaz hajlandóak lennének magyarországi leánybankjaik feltőkésítésére. Mindez tehát nem okozna akkora piaci sokkot, mintha az állam jelentene be csődöt, de természetesen az is kedvezőtlen lenne a magyar gazdaság megítélésének (forint- és állampapírpiaci eladói hullámot okozhat), hogy a külföldi szektor veszteségein keresztül csökkentené Magyarország a magánszektora külső adósságát. A bankok további jelentős veszteségekbe kényszerítése egyúttal azt is eredményezné, hogy továbbra is rendkívül gyenge maradna a banki hitelkínálat, szintén visszafogva a gazdaság növekedési kilátásait.